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Le cinéma hollywoodien est coutumier pour ses films à succès de la programmation de suites plus ou moins réussies. A bien des égards, le retour de Donald Trump à la Maison Blanche n’est pas sans évoquer ces suites cinématographiques, dans lesquelles le héros revient dans une nouvelle intrigue après un laps de temps plus ou moins long. S’il est encore trop tôt pour dresser le bilan économique de la deuxième mandature de Trump, force est de constater que les marchés en particulier américains ne sont pas restés indifférent au retour annoncé de Donald Trump avec une hausse d’un peu moins de 6 % sur le mois. Nous revenons plus en détail dans cette lettre sur cette actualité et les thèmes qui animent les marchés depuis lors. Avec la victoire des Républicains à la Maison Blanche et au Congrès, les « Trump trades » de 2016 trouvent un regain d’intérêt. Parmi ceux-ci, un, retient notre attention : celui des petites et moyennes valeurs américaines. Il s’agit en terme relatif du segment de marché américain le moins chèrement valorisé et qui pourrait bénéficier de la dérégulation promise, ce volet du programme étant aussi le plus facile et le moins coûteux à mettre en œuvre. Quant au reste, nous préférons adopter une certaine prudence, en se rappelant qu’il faudra attendre fin janvier 2025 pour voir les premières mesures mises en musique.
Marchés et Élections Américaines
Les investisseurs sont friands de données historiques, d’observations de marché sur des périodes longues, inlassablement ils cherchent des comportements « historiques » reproductibles. Ainsi à la question « Y a -t-il des mois plus favorables que d’autres pour la bourse ? » La réponse est oui. Incontestablement les performances ne sont pas réparties de façon aléatoire. En fait ce oui est un plutôt un « oui mais » comme le montre le cas récent du marché de Hong-Kong. Car si septembre est un des plus mauvais mois boursiers pour la bourse en général et celle de HK en particulier il se trouve que cette année le marché Hongkongais a gagné environ 20% en septembre…la statistique peut s’avérer être un faux ami. Une expérience douloureuse ne va pas dégouter les amateurs de statistiques et à l’approche des élections Américaines. Les effets de très court terme sont généralement conformes aux attentes mais à moyen et long terme il y a beaucoup trop de facteurs en jeu pour construire une allocation en fonction d’un programme politique. Aurions-nous une boule de cristal avec les résultats du 5 novembre le portefeuille resterait le même. Il est plus utile de se concentrer sur les fondamentaux et la valeur des sous-jacents. De ce point de vue un peu de prudence en fin d’année vis-à-vis de la cote américaine ne devrait pas nuire. On parle souvent des valorisations élevées dans la technologie et de l’exception américaine mais lorsque Walmart se paie sur un multiple de 35 fois les bénéfices il est tentant de regarder… ce qui est moins exceptionnel... Nous revenons plus en détail sur ces points dans notre lettre d’investissement.
Volmageddon estival
Le mois d’aout s’est achevé doucement, les marchés américains ont fini sur leurs plus hauts niveaux après une progression de près de 3% sur le mois, l’inflation publiée mi-aout aux Etats-Unis estrevenue sous la barre des 3%, la baisse des taux en septembre semble désormais en bonne voie et Jérôme Powell lors du sommet de Jackson Hall a rassuré les derniers inquiets. Pour un vacancier parti fin juillet sans se préoccuper de l’actualité boursière un mois d’aout sans histoire et rémunérateur. Le voisin du vacancier parti une semaine plus tard a vécu une autre histoire et ne se souviendra pas de ce mois d’été comme d’une tranquille promenade de santé. Car début aout les marchés ont eu des comportements d’une violence inouïe : Le Nikkei a perdu 12 % en une seule séance et dans les heures qui ont suivi -le lundi 5 aout- le VIX indice de volatilité du marché américain s’envolait au-delà de 50 avant de finir à 38. A la fin du mois, le Vix est revenu sur un seuilproche de 17 et tout semble rentré dans l’ordre avec néanmoins plusieurs questions en suspens sur le débouclage des opérations de « carry-trade » en JPY, la trajectoire d’inflation et les perspectives de récession aux Etats-Unis . Nous développons les raisons de l’agitation de début Août et ces thèmes dans cette lettre d’investissement.
Pas de trêve olympique sur les marchés financiers
Le mois passé, nous nous faisions écho de la situation politique française et des incertitudes qu’elle engendrait au lendemain du 1er tour des élections législatives. A l’issue du 2nd tour, aucun parti ou coalition n’est finalement en mesure d’obtenir la majorité absolue, avec néanmoins quelques surprises sur l’ordre d’arrivée. L’attention s’est rapidement tournée vers les Etats-Unis avec une actualité particulièrement chargé entre l’assassinat manquée de Donald Trump, une convention républicaine aux accents messianiques, et un Joe Biden de plus en plus isolé contraint à l’abandon au profit de Kamala Harris… Avec autant d’incertitudes, on aurait pu s’attendre à quelques soubresauts sur les marchés financiers. Il n’en a rien été avec des marchés globalement orientés à la hausse tout au moins pour la première quinzaine de juillet, avant que la fin de mois ne se révèle plus chahuté… Au-delà de l’incertitude politique retrouvée, le calme apparent des marchés financiers en Juillet doit inciter à une certaine prudence : Les marchés obligataires sont résilients jusqu’au moment de leur décrochage. Les phénomènes de « deleveraging » et de débouclage des positions de « carry trade » sur le JPY, de même que la rotation en dehors des grandes valeurs de la Tech demeurent des facteurs de volatilité et sont susceptibles de créer des effets de bord désagréables pour l’investisseur. Nous développons ces idées dans cette lettre d’investissement.
Cycle et effets saisonniers
Malgré quelques soubresauts en fin de mois, Mai s’achève sur une performance solide pour beaucoup de classes d’actifs. Les marchés d’actions s’envolent vers de nouveaux sommets en particulier pour les grands indices boursiers américains S&P500 et Nasdaq100 en tête. Les actions chinoises qui ont longtemps été aux abonnées absentes du marché haussier donnent l’impression de vouloir se réveiller enfin. Les matières premières qui pour la plupart avaient été fortement sous pression en 2023 ne sont pas en reste et poursuivent leur rebond. Les marchés obligataires qui restent décevants cette année connaissent néanmoins une légère embellie sur fond de stabilisation des taux longs. Alors « sell in May and go away » ? Bien que tentante sur le papier, cette stratégie s’avère rarement payante car elle implique d’avoir juste à la fois sur le timing de sortie et sur celui de réinvestissement. Le fait de manquer l’une ou les meilleures séances de l’année s’avère particulièrement néfaste pour les performances composées sur le temps long. Dans un monde où l’inflation est toujours vivace, les actions et les matières premières restent les armes de long terme les plus efficaces pour lutter contre celle-ci, en travaillant judicieusement sur ses axes de diversification et de sélection. Nous revenons plus en détail sur ces sujets dans notre prochaine lettre d’investissement.
Quand l’histoire rime…
Dans un temps pas si lointain où le sphynx de la finance se prénommait Alan le modèle FED était très en vogue. Les jeunes lecteurs ne suivant les marchés que depuis une vingtaine d’années risquent de ne pas être familiers avec ce concept partiellement tombé en désuétude. L’idée du modèle FED consistait à comparer le « earnings yield » de l’indice S&P500 avec le taux des obligations américaines à 10 ans. On avait ainsi un baromètre de cherté relative d’une classe d’actif par rapport à une autre. Lorsque les taux à 10 ans offrent une rémunération supérieure à celle du taux de rendement des bénéfices les obligations sont plus attrayantes que les actions, dans le cas inverse les actions doivent être privilégiées. court terme le croisement entre niveau de l’earning yield du S&P500 et taux à 10ans envoie surement un message de prudence : Les actions américaines sont allées un peu vite par rapport aux obligations et un retour à la moyenne reste envisageable. Cela traduit également un marché américain à deux vitesses entre les 7 Magnifiques (plutôt 5) et le reste de la côte moins flamboyant. Sur le temps long l’image est plus mitigée, la faiblesse du marché obligataire américain, le fait qu’il réagisse moins efficacement comme un actif « risk off » trahit une réalité plus structurelle : le niveau d’endettement des Etats-Unis jusqu’ici sans effet sur l’appétit des acheteurs de dette est proche d’un seuil qui incite à plus de circonspections sur les obligations gouvernementales américaines, à fortiori avec un risque inflationniste plus présent. Nous revenons plus en détail sur ces thèmes dans cette lettre d’investissement.
La Chevauchée fantastique
Cette image n’est pas sans présenter certaines similarités avec la séquence de marché que nous venons de traverser. En effet, les marchés actions poursuivent en février leur formidable rebond entamé en novembre 2023, alors même que les signaux macro sont plutôt mitigés avec une inflation sur une phase de plateau, des taux longs qui repartent à la hausse et un ajustement drastique des anticipations de baisses sur les taux courts (de six à trois en quelques semaines). Dans cet environnement, le maintien d’une approche neutre mais différenciée dans nos portefeuilles semble être la meilleure option. La zone Asie demeure prometteuse entre le Japon dont le rerating n’est pas fini, et la Chine qui se stabilise. Aux Etats-Unis, le parallèle avec 2000 trouve sa limite dans les résultats hors normes des champions de la tech et une valorisation moins extrême, mais cela ne veut pas dire qu’une consolidation à court terme ne serait pas impossible voire souhaitable. Enfin, après l’ajustement des anticipations de baisses de taux, la classe d’actifs obligataires semble plus attractive qu’il y a quelques mois. Nous revenons plus en détail sur ces thèmes dans cette newsletter.
Encore une fois ?
C’est l’adage qui vient à l’esprit en ce début d’année tant ce premier mois de 2024 semble s’inscrire dans le prolongement de grandes tendances observées l’année passée que ce soit avec une timide remontée des taux longs, une baisse marquée des actions chinoises sur fond de crise immobilière et également le renforcement de la concentration déjà élevée du marché américain autour des « Sept Magnifiques ». Si le début d’année peut laisser à penser qu’à bien des égards que 2024 se profile comme une répétition de 2023, la situation semble bien différente en y regardant de plus près. Les banquiers centraux ont pivoté, et même si les attentes de fin d’année étaient trop optimistes, il n’est pas question de retour en arrière. Le groupe des « 7 Magnifiques » bien que toujours dominant dans son ensemble semble moins impressionnant dans ses différentes composantes, un phénomène qui pourrait s’amplifier en 2024. Enfin, avec les évènements en mer Rouge et le début de la séquence électorale, Janvier marque le retour sur le devant de la scène des risques politiques et géopolitiques avec lesquels il va falloir composer en 2024. Nous revenons plus en détail sur ces thèmes dans cette lettre d’investissement.
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